WR Kapitalforvaltning: Sentrale roller og aktører i en fondsstruktur

Nedenfor følger en forenklet og praktisk oversikt over de viktigste rollene og aktørene som normalt inngår i, eller har tilknytning til, driften av alternative investeringsfond forvaltet av norske forvaltningsmiljøer. I tillegg fremheves enkelte sentrale punkter knyttet til organisering og ansvarsforhold.

Forvalter

Generelt

Forvalteren er den mest sentrale aktøren og har det overordnede ansvaret for aktiv og forsvarlig forvaltning av fondets kapital. Rollen krever betydelig investeringskompetanse, bransjekunnskap og erfaring med porteføljestyring. Oppgaven utføres normalt av et forvaltningsselskap, men kan også ligge hos fondets styre eller administrasjon (intern forvaltning).

I Norge kreves tillatelse fra Finanstilsynet etter AIF-loven for å være forvalter av et AIF. Mindre forvaltere kan imidlertid på visse vilkår registreres som AIF-forvaltere etter forenklede regler (se mer om dette i vårt nyhetsbrev). Uavhengig av regulatorisk modell gjelder krav til profesjonalitet, god utførelse og ansvar. Tilsvarende krav gjelder i EU/EØS gjennom AIFMD.

Kjerneoppgaver:

• Markedsføring/kapitalinnhenting: Markedsføre fondet til investorer og hente inn kapital (fundraising)
• Investeringsprosess og porteføljeforvaltning: Identifisere, vurdere og følge opp investeringsmuligheter gjennom analyser, nettverksbygging og due diligence. Dette inkluderer risikovurdering, avkastningsanalyse og aktiv oppfølging av porteføljeselskaper, for eksempel gjennom styreverv.
• Risikostyring: Systematisk identifisere og håndtere relevante risikoer knyttet til investeringer, marked, likviditet og drift, samt etablere robuste rutiner og verktøy.
• Investorrelasjoner: Følge opp eksisterende og potensielle investorer.
• Administrasjon: Håndtere kapitalinnkallinger, utbetalinger, regnskap, rapportering, og oppfølging av leverandører.

Avhengig av organisering og tilgjengelige ressurser kan forvalter delegere enkeltoppgaver til eksterne leverandører eller samarbeidspartnere. Selv om oppgaver delegeres/utkontrakteres, beholder forvalteren det overordnede ansvaret overfor myndigheter og investorer.

Forvalterens omdømme, resultater og kompetanse er avgjørende for å tiltrekke kapital. I større miljøer etableres ofte egne komiteer og støttefunksjoner for styring, kontroll og etterlevelse.

Investeringskomité

Forvaltere av større fond (eller flere fond), hvor investeringsstrategi og aktivaklasse gjør det naturlig, etablerer gjerne en egen investeringskomité (IC) som beslutter fondets investeringer (og realisasjoner). Komiteen består vanligvis av nøkkelpersoner i forvaltningsselskapet, supplert med eksterne eksperter ved behov. Et alternativ til separat IC er at investeringsbeslutningene legges til forvalters styre, som heller ikke er uvanlig. 

Komiteen behandler typisk investeringsforslag gjennom en strukturert flerstegsprosess, inkludert kommersiell og juridisk due diligence. Målet er å vurdere risiko, avkastningspotensial og vilkår, samt å sikre at investeringene er i tråd med fondets investeringsmandat, strategi og risikoprofil. Komiteen innhenter vurderinger fra compliance-komiteen (eller compliance-ansvarlig) for å sikre etterlevelse av gjeldende regelverk og interne retningslinjer.

Alle beslutninger bør dokumenteres grundig for å sikre transparens og oppfølging, både internt og eksternt. En velfungerende investeringskomité er viktig for forsvarlig fondsstyring og for å sikre at kapitalen forvaltes i samsvar med fondets mål og rammer.

En investeringskomité eller lignende beslutningsorganer er ikke hensiktsmessig for alle fond; i fond hvor det trades hyppig (f.eks. hedgefond), hvor det kreves løpende investeringsbeslutninger, vil medlemmer i investeringsteamet typisk ha fullmakt til å ta investeringsbeslutningene selv.

Compliance-komité

Forvalteren kan opprette en compliance-komité med ansvar for å sikre at fondets investeringer blant annet er i samsvar med investeringsmandat, gjeldende lover og regler, øvrige forpliktelser etter fondsavtalen og eventuelle sidebrev inngått med investorer, mv. Fondets investeringsmandat, samt restriksjoner og krav fastsatt i sidebrev, kan angi detaljerte rammer for hvilke investeringer som kan gjennomføres (eller hvordan enkelte investeringer skal håndteres). 

Komitéen består typisk av ansatte i forvalter fra legal og/eller compliance-team, men kan også med fordel ha eksterne medlemmer (f.eks. juridisk rådgiver). Komitéens vurdering vil legges frem for, og utgjøre et beslutningsgrunnlag, for investeringskommitéen. I mindre forvaltningsmiljøer kan en compliance-ansvarlig/teamet ivareta denne funksjonen.

Verdsettelseskomité

Ved investeringer i unoterte aksjer, eiendom eller andre illikvide aktiva kan en verdsettelseskomité sikre en robust verdsettelse etter forvalters verdsettelsesprinsipper, som i et PE/VC-fond typisk vil være anerkjente standarder, som IPEV-retningslinjene (International Private Equity and Venture Capital Valuation Guidelines).

Komiteen gjennomgår og kvalitetssikrer verdivurderingene for hver investering, og sørger for at prosessen følger fondets interne retningslinjer og gjeldende standarder. Eksterne eksperter kan trekkes inn ved behov for å unngå interessekonflikter og sikre nødvendig fagkompetanse. Komiteen samarbeider tett med revisor for å sikre etterlevelse og tillit til verdsettelsen, og rapporterer til styret om prosedyrer og resultater.

Andre roller

I tillegg til de ovennevnte sentrale funksjonene hos en AIF-forvalter er det flere roller og funksjoner som bidrar til forsvarlig og effektiv fondsforvaltning. Noen av disse er lovpålagte, mens andre varierer etter organiseringen av forvaltningsselskapet. Typiske roller er:

• Compliance-ansvarlig: Ansvarlig for å kontrollere at forvalter og fond etterlever gjeldende lover og regler, herunder AIF-loven, SFDR, hvitvaskingsloven, DORA, GDPR og annet relevant EU-regelverk og retningslinjer. Vil typisk også være ansvarlig for å sikre oppfyllelse av forpliktelser etter fondsavtale og sidebrev inngått med investorer og sørge for oppdaterte rutiner for håndtering av interessekonflikter og etiske problemstillinger, mv.
• ESG-ansvarlig: Ansvarlig for at forvalter og fondene overholder krav til miljø, samfunnsansvar og selskapsstyring (ESG), herunder bærekraftsrapportering og integrering av bærekrafthensyn i investeringsprosesser.
• Risikostyringsansvarlig: Lovpålagt rolle som kartlegger, vurderer og overvåker fondets risikoer (markeds-, likviditets- og operasjonell risiko, mv.), og sørger for at risikostyring skjer i tråd med rammer og regelverk.
• Hvitvaskingsansvarlig: Lovpålagt rolle som skal sikre at forvalter etterlever hvitvaskingsregelverket, herunder gjennomføring av KYC-prosedyrer, løpende oppfølging og rapportering, intern trening, mv.
• Back-office og front-office: Håndterer henholdsvis daglig administrasjon (kapitalinnkallinger, utbetalinger, mv.) regnskapsføring og rapportering, og investorkontakt/investorstøtte.

Fondet

Generelt

Fondet er investeringsproduktet som forvalter tilbyr investorene. Ved å investere i fondet får investorene profesjonell forvaltning og eksponering mot investeringer som ofte er utilgjengelig for enkeltaktører (som unoterte selskaper, eiendom eller infrastruktur).

Fondet etableres vanligvis som en egen juridisk enhet for å skille fondets eiendeler fra andre virksomheter. I Norge brukes ofte aksjeselskap (AS) eller indre selskap (IS), mens GP/LP-strukturer (General Partner/Limited Partner) er vanlig internasjonalt, herunder i fondsjurisdiksjoner som Luxembourg, Guernsey og Delaware. Valg av struktur avhenger blant annet av skatt, investorpreferanser og regulatoriske krav (se mer om dette i vårt temabrev). I GP/LP-strukturer har General Partner det operative ansvaret, mens Limited Partners er passive investorer som bidrar med kapital, med begrenset innflytelse og risiko.

Fondets virksomhet reguleres av fondsavtalen (typisk selskapsavtale/limited partnership agreement eller aksjonæravtale), vedtekter og stiftelsesdokumenter, som fastsetter investeringsmandat, strategiske rammer, regler for kapitalinnhenting og utbetalinger, samt organisering og styringsstruktur. Dokumentene danner grunnlaget for fondets drift og rollefordeling mellom forvalter, investorer og øvrige nøkkelaktører (se mer om dette i vårt temabrev).

Hovedregelen i AIF-loven er at fondet som sådan ikke er regulert. Det er med andre ord stor grad av avtalefrihet. Dette stiller seg annerledes for enkelte typer AIF-fond, der selve fondstypen setter lovbestemte rammer for fondets virksomhet (non-UCITS verdipapirfond, ELTIF, EuVECA mv.).

Et fond kan være åpent eller lukket. Lukkede fond løper normalt gjennom tidsbegrenset kapitalinnhentingsfase, en investeringsfase, en løpende forvaltnings/verdiskapnings-fase og til slutt en realiseringsfase der investeringene selges eller avvikles. Åpne fond kjennetegnes av løpende innløsninger og kontinuerlig investeringsvirksomhet.

Sponsor

Initiativet til å etablere et fond tas ofte av én eller flere sponsorer. Dette kan være forvalter selv, bakenforliggende og/eller andre kommersielle og finansielle aktører (herunder en hjørnesteinsinvestor i fondet). Slike sponsorer vil ofte ta risikoen for å dekke etableringskostnader dersom fondet ikke realiseres, investerer ofte egen kapital i fondet og får typisk rett til carried interest (der dette er aktuelt) som gjenspeiler sin rolle. 

Styret

Dersom fondet organiseres som et aksjeselskap skal det ha et styre. Styret har det øverste ansvaret for at fondets virksomhet drives i samsvar med lov, vedtekter og investeringsmandat. Når det er utpekt en ekstern forvalter, har styret ingen aktiv rolle i den løpende forvaltningen av fondets investeringer, men skal føre tilsyn med og kontrollere at forvalters arbeid er i tråd med forvaltningsavtalen.

Styret består ofte av representant(er) fra forvalter, men avhengig av governance-struktur kan det suppleres med eksterne, uavhengige medlemmer. Tidligere var det vanligere at investorene hadde styreplass i norske fond, men dette er blitt mindre utbredt etter innføringen av LPAC. LPACs gir en klarere rollefordeling fra et governance-perspektiv, og avlaster investorer fra det formelle styreansvaret.

LPAC

I større, særlig internasjonale fond, opprettes ofte en egen investorkomité, såkalt Limited Partner Advisory Committee (LPAC), investor advisory committee eller advisory board. Dette er en komité der typisk de større eller mest sentrale investorer er representert.

LPACs rolle og mandat fastsettes typisk i fondsavtalen er normalt en rådgivende funksjon ved at den typisk skal konsulteres ved endringer i fondsdokumenter, håndtering av interessekonflikter og andre vesentlige spørsmål. Det er heller ikke uvanlig at samtykke til enkelte vesentlige beslutninger knyttet til fondsavtalen legges til LPAC, f.eks. ved spørsmål om forlengelse av investeringsperiode, fondets levetid, unntak fra investeringsmandat, o.l.

Investorene

Investorene (aksjonærer eller stille deltakere, e.l. alt etter selskapstype) kan omfatte formuende privatpersoner, family offices, pensjonskasser, banker, forsikringsselskaper, kapitalforvaltere og offentlige fond.

Investorens ansvar er begrenset til sin kommitterte (eller investerte) kapital. Som hovedregel har investorene en passiv rolle og skal ikke delta i investeringsbeslutningene. Investorinnflytelse er begrenset til visse sentrale spørsmål, som endringer i fondets mandat, forlengelse av fondets levetid eller vesentlige endringer i fondsavtalen, og krever da typisk et kvalifisert flertall av investorenes samlede kapital (med mindre dette er lagt til LPAC). Noen investorer kan ha særskilte rettigheter etter fondsavtalen eller sidebrev.

I fond med kommitteringsstruktur (typisk for lukkede fond, eksempelvis PE-fond) innbetaler investorene hele, eller typisk, deler av sin kommitterte kapital når fondet har behov for det (til investeringer og/eller kostnader), etter innkallingsnotis fra forvalter (såkalt «capital calls» /«drawdown notice»). 

Investorene bør jevnlig motta rapportering om avkastning, porteføljesammensetning, vesentlige hendelser og risiko. Rapporteringsfrekvens og innhold følger typisk av fondsavtalen og eventuelle sidebrev. For institusjonelle investorer er god og oppdatert informasjon om forvalterens virksomhet, risikostyring og etterlevelse spesielt viktig, ettersom disse rapporterer videre til sine egne investorer.

Enkelte fond, ofte førstegangsfond, har såkalte hjørnesteinsinvestorer som bidrar med betydelig kapital tidlig i etableringsfasen og gir fondet et sterkt startgrunnlag. Hjørnesteinsinvestorer kan fungere som et kvalitetsstempel, og tiltrekker med det ofte andre investorer, og kan forhandle frem gunstigere vilkår i fondsavtaler og sidebrev, som for eksempel lavere forvaltningshonorar.

Når fondet har institusjonelle investorer eller investorer fra bestemte jurisdiksjoner, kan dette utløse særskilte krav til rapportering, revisjon, transparens og risikostyring som forvalter må oppfylle. Forvalteren er ansvarlig for at rapporteringen oppfyller slike krav.

Administrator / Forretningsfører 

Forvalter kan som nevnt sette ut administrative oppgaver til eksterne tjenesteytere, eksempelvis en fondsadministrator. Dette er særlig vanlig i større fond med mange investorer. Administrator håndterer typisk regnskap, kapitalinnkallinger, utbetalinger, ajourhold av investorlister, periodisk rapportering til investorer og Finanstilsynet og andre administrative oppgaver. En kompetent administrator frigjør forvalterens ressurser til investeringsarbeid. Utkontraktering reguleres i egen avtale, og forvaltere med konsesjon må melde dette til Finanstilsynet.

Depotmottaker

Konsesjonspliktige AIF-forvaltere skal oppnevne en uavhengig depotmottaker (bank, verdipapirforetak eller spesialisert depotmottaker) for hvert fond. Depotmottakeren oppbevarer eller overvåker fondets eiendeler, overvåker betalinger og kontrollerer at transaksjoner skjer i samsvar med fondsdokumenter og regelverk. 

Revisor

Revisor er lovpålagt for alternative investeringsfond. Revisors oppgaver er å revidere fondets regnskaper etter gjeldende standarder (IFRS, god norsk regnskapsskikk eller andre internasjonale standarder) og kontrollere fondets verdsettelsesprosedyrer, gjerne i dialog med eventuell verdsettelseskomité, for å sikre korrekt vurdering av fondets eiendeler etter gjeldende regelverk.

Revisor skal være uavhengig og fungere som en objektiv kontrollinstans for investorer, myndigheter og andre interessenter.

Juridisk rådgiver

Juridisk rådgiver spiller en sentral rolle ved etablering og drift av alternative investeringsfond, særlig grunnet komplekst regelverk. En juridisk rådgiver med spesialistkompetanse bistår forvalter gjennom hele fondets livssyklus og dekker blant annet:

• Etablering: Utarbeidelse av fondsavtaler, forvaltningsavtaler, stiftelsesdokumenter, tegningsavtaler og eventuelle sidebrev, samt bistand i forhandlinger med investorer og gjennomgang og kvalitetssikring av markedsføringsmateriale, mv.
• Regulatorisk rådgivning: Veiledning om konsesjonskrav, markedsføringsregler, rutiner etter AIF-loven, hvitvaskingsregelverk, DORA, SFDR, GDPR og annet relevant regelverk, mv.
• Annen løpende rådgivning: F.eks. hvis en investor misligholder draw-downs, ved annenhånds salg av andeler i fondet, håndtering av nøkkelpersoner som begynner å slutter i forvalter, innspill til håndtering av vannfall i fondsavtalen, mv.
• Skatt og struktur: Råd om fondets og porteføljeselskapenes skattemessige struktur, samt bistand med internasjonale rapporteringskrav som CRS og FATCA, mv.
• Transaksjoner: Bistand med due diligence, kontraktsforhandlinger og strukturering av porteføljetransaksjoner, samt ved overdragelse av fondsandeler i annenhåndsmarkedet, mv.
• Avvikling: Juridisk støtte ved fondets avvikling.

Kostnader til juridisk rådgiver dekkes vanligvis av fondet og reguleres i fondsavtalen.

Tilrettelegger / Placement agent

Markedsføringen av fondet gjøres vanligvis av forvalter. For å tiltrekke kapital, særlig fra utenlandske institusjonelle investorer, kan forvalter engasjere en ekstern tilrettelegger («placement agent»).

Norske tilretteleggere har normalt konsesjon som verdipapirforetak, noe som kreves ved kapitalinnhenting i Norge og EU/EØS. Tilretteleggere har ofte solid markedsforståelse, internasjonalt nettverk og erfaring med kapitalinnhenting. Arbeidsoppgavene omfatter identifisering av aktuelle investorer, koordinering av investormøter og roadshows, samt bistand med markedsføringsmateriell og dokumentasjon.

Tilretteleggeren får normalt suksessbasert provisjon som prosentandel av innhentet kapital, eventuelt også et mindre honorar («retainer») uavhengig av resultat. Bruk av tilretteleggere kan effektivisere kapitalinnhentingen og øke interessen blant internasjonale investorer. Honorar til slike tilretteleggere dekkes vanligvis av forvalter (under forvaltningshonoraret).

Bank

Banken tilbyr kontohold, betalingstjenester og finansieringsløsninger. Subscription facilities gir fondet likviditetsfleksibilitet før kapitalinnbetalinger er mottatt, mot sikkerhet i retten til å innkalle kapital. Banken kan også bistå med valutasikring.

Primærmegler

Primærmegler kan benyttes for å gjennomføre handel og oppgjør i forbindelse med fondets investeringer. Bruken av primærmegler er særlig aktuelt for hedgefond og verdipapirfond.

Forsikring

Forsikring har fått økt betydning i forvaltningen av alternative investeringsfond og et godt forsikringsoppsett er en sentral del av fondets risikostyring.

D&O-forsikring (Directors & Officers) dekker styremedlemmer og ledelse mot ansvarskrav. Profesjonsansvarsforsikring for forvalter dekker økonomiske tap eller krav fra investorer eller tredjeparter som følge av profesjonelle feil, forsømmelser eller uaktsomhet. Ved større transaksjoner kan det være aktuelt med transaksjonsforsikring, som Warranty & Indemnity (W&I), for å gi trygghet til både kjøper og selger og redusere risikoen for tvister ved garantibrudd.

Systemleverandører

IT-leverandører leverer systemer for porteføljeforvaltning, rapporteringverktøy, datasikkerhet og risikostyring. Gode IT-løsninger er avgjørende for å effektiv administrasjon, sikker behandling av sensitive data, etterlevelse av regulatoriske krav og informasjonstilgjengelighet for investorer og myndigheter. Forvaltere med konsesjon har meldeplikt til Finanstilsynet ved utkontraktering av IKT-systemer som er kritiske eller viktige for virksomheten.