WR Kapitalforvaltning: Valg av fondsstruktur – AS, IS eller utenlandsk?

Nedenfor ser vi nærmere på bruken av norske aksjeselskaper, indre selskaper og utenlandske fond. 

Aksjeselskap – fungerer fint for mange

Det har blitt mer og mer vanlig å etablere norske fond som aksjeselskaper. Denne trenden ser man også i blant annet Sverige, der flere av de store fondsforvalterne har «onshoret» sine fond som svenske aktiebolag (fremfor f.eks. limited partnerships etablert på Jersey).

Oppsett

Norske AS-fond etableres typisk av forvaltningsteamet / initiativtakerne gjennom et eget prosjektselskap. Prosjektselskapet tar jobben og kostnadene med å etablere fondet, står for teamets investeringer inn i fondet hvis det blir etablert suksessfullt, og vil normalt forhandle frem en rett til særskilt gevinstdeling (carried interest) som blant annet gjenspeiler den risikoen som har blitt tatt i fondsetableringen og den særskilte risikoen som ligger bak teamets investering (som ofte vil være subordinert i vannfallet til fondet).

Prosjektselskapet og de eksterne investorene inngår en aksjonæravtale (fondsavtale), og de eksterne investorene kjøper/tegner seg for aksjer. Investorene, prosjektselskapet og forvalter vil typisk ha ulike aksjeklasser for å gjenspeile deres ulike økonomiske rettigheter og styringsretter.

Fondet kan være internforvaltet (av styret i AS-fondet), eller forvaltet av en ekstern AIF-forvalter. Ekstern forvaltning er det vanligste, og forvalter vil ofte eie en «kontroll»-aksje i AS-fond for å ha nødvendig kontroll over styret, mv. i fondet.

Praktisk håndtering

I fond etablert som aksjeselskaper vil investorene i prinsippet ha stemmerett mv. på generalforsamlinger i kraft av å være aksjonærer. Dette løses ved at investorene fra starten av gir forvalter stående fullmakt til å opptre på vegne av investorene på generalforsamlinger i fondet, herunder tegne nye aksjer, beslutte utdelinger, mv. Dette, kombinert med at aksjeselskaper har blitt mer fleksible de siste årene knyttet til kapitalflyt inn og ut, gjør at aksjeselskaper i dag fungerer fint som fond for de aller fleste forvaltere.

Aksjeselskap er likevel fortsatt mindre fleksibelt enn indre selskap, særlig i fond med kommitteringsstruktur der man forventer å trekke på investorenes kommitteringer hyppig. Dette må normalt gjøres som kapitalforhøyelser som registreres i Foretaksregisteret, utbytter krever normal utbyttekapasitet, og man må tenke grundig igjennom hvordan man skal håndtere f.eks. equalisation (utjevning mellom investorer som deltar i ulike closinger).

Skatt 

Fra et skatteståsted er aksjeselskap relativt «enkelt». Fondet betaler sin egen skatt, men vil ofte i stor grad være fritatt skatt under fritaksmetoden (f.eks. ved investeringer i aksjer i selskaper etablert i Norge eller EØS). Investorer fra Norge og EØS (som er corporate/selskaper) vil normalt være fritatt fra norsk skatt på sine investeringer i fondet etter fritaksmetoden. Norske privatpersoner vil betale skatt på sine investeringer på ordinær måte (for tiden 38,74 % effektiv skatt før skjerming).

Norsk aksjeselskap kan imidlertid være krevende hvis fondet skal investere utenfor fritaksmetoden (f.eks. i obligasjoner, råvarederivater eller minoritetsposter (under 10 %) i aksjeselskaper utenfor EØS). I slike tilfeller vil fondet være fullt skattepliktig. Da vil en utenlandsk fondsstruktur kunne være interessant (se nedenfor).

Det kan også være krevende med AS-fond for investorer utenfor EØS. Slike investorer må i utgangspunktet betale 25 % norsk kildeskatt på utbytter (men redusert til 15 % for f.eks. de fleste amerikanske investorer i henhold til norske skatteavtaler). Enda mer krevende blir det for disse hvis man i fremtiden også ilegger kildeskatt på likvidasjonsutdelinger i forbindelse med avvikling av selve fondet. Det kom forslag om dette fra skatteutvalget i desember 2022. Det gjenstår å se om dette blir fulgt opp.

Indre selskap – ekstra fleksibelt, gunstig for flere, krevende for noen

Mange norske fond har blitt etablert som indre selskaper gjennom årene. Dette er fondstypen som likner mest på de klassiske PE-fondene etablert som limited partnerships i f.eks. USA, Guernsey, Jersey, Storbritannia, Luxembourg (SCSp), mv.

Oppsett

Norske indre selskaper etableres med et norsk aksjeselskap som «hovedmann» og investorene deltar som «stille deltakere». Indre selskaper reguleres av en selskapsavtale mellom hovedmannen og investorene, og stor grad av kontroll er tillagt hovedmannen (som eneste møtende på selskapsmøtet i et indre selskap, mv.) Det er kun hovedmannen som opptrer utad, og det indre selskapet er i praksis usynlig for omverdenen (det registreres f.eks. ikke i Foretaksregisteret) Dette gjør det også i større grad mulig å holde investorene ukjente for hverandre (noe som tradisjonelt har vært et ønske for mange investorer). I likhet med aksjeselskaper kan indre selskap være internforvaltet (gjennom styret i hovedmannen) eller eksternt forvaltet.

Praktisk håndtering

Indre selskaper tilbyr en mer fleksibel kapitalflyt enn aksjeselskaper. For eksempel er det ikke nødvendig å registrere kapitalforhøyelser hver gang midler kalles inn til fondet fra investorene, og det stilles også langt lavere krav til utdelingskapasitet ved utdelinger (noe som skyldes at et indre selskap har større mulighet til å kreve midler tilbake fra investorene ved behov). Dette er en stor fordel for fond som forventer jevnlige inn- og/eller utbetalinger. Indre selskaper er også mer fleksibelt når man skal gjennomføre equalisation ved flere closinger i et fond (utjevning, mv. mellom eksisterende og nye investorer), og det er f.eks. heller ikke nødvendig med kreditorfrist ved sletting av andeler/kapitalnedsettelser eller ved avvikling av indre selskaper. I tillegg er det enklere med indre selskap hvis f.eks. fondet skal ta opp bankfinansiering (subscription line of credit) med sikkerhet i investorenes kommitteringer.

Skatt 

For de fleste norske investorene har det lite å si om et fond etableres som et indre selskap eller et aksjeselskap; den totale skattebelastningen blir normalt relativt lik. Den viktige forskjellen er at et indre selskap er transparent for skatteformål, noe som vil si at investorene selv betaler eventuell skatt på sin andel av fondets nettoinntekter, fremfor at fondet betaler skatten selv (og investorene dermed bærer skatten indirekte).

Den skattemessige transparensen til et indre selskap har imidlertid særlig betydning for noen investorer:

• Utenlandske investorer slipper norsk kildeskatt (inntil 25 %) på utbytter mottatt gjennom fond etablert som norske indre selskaper. Dette er særlig relevant for investorer utenfor EØS (blant annet fra USA og Storbritannia), da EØS-investorer ofte er fritatt for kildeskatt uansett (under fritaksmetoden). Indre selskaper kan også være gunstig hvis det gjøres alvor av forslaget om å lovfeste at likvidasjonsutdelinger skal regnes som (kildeskattepliktig) utbytte (per nå regnes ikke utdelinger fra et aksjeselskap i forbindelse med avvikling av selskapet som kildeskattepliktig). Det negative er derimot at utenlandske deltakere i indre selskap må levere skattemelding til Norge, og kan bli pliktig å betale skatt i Norge hvis fondet investerer utenfor fritaksmetoden.
• Pensjonskasser og forsikringsselskaper mv. som investerer ut fra sine kundemidler kan oppnå gode skatteeffekter av å investere gjennom indre selskaper. Dette skyldes at disse får allokert skattepliktig inntekt (om noen) til seg selv gjennom det indre selskapet, og kan kreve fradrag gjennom avsetninger etter særlige regler som gjelder for kundemidler.
• Stiftelser har historisk vært forsiktige med å investere direkte i indre selskaper. Dette gjelder de norske stiftelsene som er skattefrie (på grunn av sitt allmennyttige formål). Det har vært antatt at slike stiftelser får en økt skatterisiko hvis de investerer i indre selskaper (ved at de teknisk sett da blir direkte deltakere i en økonomisk virksomhet). Disse har derfor normalt ønsket å investere i norske aksjeselskaper. I en del fond er dette løst ved at blant annet stiftelser investerer via et eget feeder-fond (aksjeselskap) inn i det indre selskapet.

I tillegg til ovennevnte kan valg av AS eller IS blant annet ha betydning for fradragsrett for tap og kostnader, skatt ved salg av fondsandeler (secondary), og skattelekkasje på utbytter ved utdelinger i flere ledd.

Fordelene og ulempene for de ulike investorene innebærer også at man innimellom velger å etablere et fond med flere parallelle fondsenheter – der f.eks. et er aksjeselskap og et annet er et indre selskap, eventuelt også kombinert med en utenlandsk feeder for å avhjelpe skattemeldingsplikten mv. som oppstår for utenlandske investorer som deltar direkte i et norsk indre selskap.

Utenlandske fond – internasjonalt anerkjent og kan være gunstig

I enkelte situasjoner vil det være fornuftig å etablere fond i utlandet. Gitt de høyere kostnadene vil dette først og fremst være aktuelt for større fond og forvaltere. Kjente fondsjurisdiksjoner som Luxembourg, Guernsey, Jersey og Irland er anerkjente i det internasjonale investormiljøet, og vil være lettere å «selge inn» hos en utenlandsk investor sammenliknet med en lite kjent fondsstruktur i et relativt lite land som Norge.

I tillegg vil utenlandske fond i enkelte jurisdiksjoner gjerne ha bedre rammebetingelser blant annet innenfor skatt, noe som gjør at fondene kan investere skattefritt i flere aktivaklasser (f.eks. gjeld, derivater, porteføljeinvesteringer utenfor EØS, mv.) enn det norske aksjeselskaper har mulighet til. Disse utenlandske fondene vil – gitt riktige forutsetninger (inkludert lokal substans i fondsjurisdiksjonen) – selv kvalifisere for fritaksmetoden for norske investorer, noe som gjør at man skattemessig kan komme godt ut med en utenlandsk fondsstruktur.